中国经济网编者按： 近日，天神娱乐发布修订后收购方案，以44.12亿元收购幻想悦游93.54%股权及合润传媒96.36%股权，本次收购以发行股份及支付现金方式。据了解，近一年的时间里，天神娱乐曾连续收购了妙趣横生等4家游戏公司。有分析指出，这种猛烈收购超级溢价游戏公司的做法，其实就是在赌未来。

 

值得注意的是，于2011年11月成立，注册资本仅100万元的幻想悦游，其估值从从2015年7月至12月，估值经历了3次上涨，估值从24亿元飙到39亿元。

此外，此次交易完成后，预计天神娱乐商誉总值将达77.86亿元。而企业需要每年对商誉进行减值测试，如果收购标的在业绩上不达标，需要减值计入当年损益，造成业绩大幅下降。一旦收购标的无法完成业绩承诺，天神娱乐将面临巨额商誉减值风险。

另外，幻想悦游“当家”游戏《神曲》2015年曾占幻想悦游游戏业务收入90.05%的比例。但该款游戏吸引用户的神奇魔力其实正在慢慢消退。其运营流水较2014年高峰期下降了约300万美元。分析认为，无论是天神娱乐自身的产品，还是其收购公司的产品种类上，都没有特别亮眼的产品。游戏公司要有好的游戏产品才能带动整个公司收入和业绩有一个好的增长。

对此，中国经济网记者向天神娱乐发送采访邮件，截至发稿，暂未收到回复。

标的估值半年涨15亿 产品没落

据中国经营报报道，近日，天神娱乐公布了修订后的收购方案，以总对价44.12亿元的大手笔，通过发行股份及支付现金的方式，收购了游戏公司幻想悦游93.54%的股权以及影视公司合润传媒96.36%的股权。

在近一年的时间里，天神娱乐曾连续收购了妙趣横生等4家游戏公司。四家公司的估值溢价最少的为8倍，最多则高达27倍。有分析指出，这种猛烈收购超级溢价游戏公司的做法，其实就是在赌未来。

值得注意的是，在此次收购标的中，幻想悦游的估值在半年内上涨了15亿元。该公司于2011年11月成立，注册资本仅100万元，从2015年7月至12月，估值经历了3次上涨，估值从24亿元飙到39亿元。

据证券市场周刊报道，收购草案修订稿显示，截至2015年年底，幻想悦游代理的国产页游和移动网络游戏多达35款。幻想悦游海外游戏发行业务看似遍地开花，但“结果”的产品貌似只有一款，那就是深圳第七大道科技有限公司研发的核心游戏产品《神曲》。

2014年及2015年，《神曲》占幻想悦游游戏业务收入的比例分别高达95.65%和90.05%。

但是，《神曲》吸引用户的神奇魔力其实正在慢慢消退。新增用户数总体呈下降趋势，从2014年1月的219.37万人下降至2015年12月的114.75万人；该款游戏的月均活跃用户数和月均付费用户数都有所下降，其中2015年的月均付费人数为66071人，比2014年的87715人少了21644人，降幅达25%。

天神娱乐承认,《神曲》整体运营时间超过5年，进入了生命周期的后半程。2015年，《神曲》运营流水较2014年高峰期下降了约300万美元。

但是，天神娱乐对于《神曲》和幻想悦游的未来好像没有很大的危机感，认为《神曲》属于制作精良的S级游戏，其整体生命周期仍然可以延续较长的一段时间，《神曲》的留存用户中付费用户占比提升,并且忠诚用户的付费意愿较高,因此游戏ARPPU值将出现提升,抵消一部分新增注册用户数下降带来的不利影响。

临商誉减值风险

据每日经济新闻报道，截至2015年末，天神娱乐商誉账面余额为36.64亿元，此次交易完成后，预计公司将会继续确认商誉41.22亿元。也就是说，届时天神娱乐的商誉总值将会达到77.86亿元，占交易后天神娱乐总资产的64.79%，占净资产的比例高达82.47%。

企业需要每年对商誉进行减值测试，如果收购标的在业绩上不达标，需要减值计入当年损益，造成业绩大幅下降。一旦收购标的无法完成业绩承诺，天神娱乐将面临巨额商誉减值风险。

标的资产高业绩承诺以及高溢价收购带来的巨额商誉等问题继续受到监管部门重点关注。据上海证券报报道，深交所于6月16日对天神娱乐发出问询函。

深交所在问询函中指出，截至2015年末，天神娱乐资产表上的商誉账面余额已达36.64亿元，而本次交易完成后，预计公司还将继续确认商誉41.22亿元。由此，交易所要求天神娱乐补充披露重组完成后商誉金额占公司总资产及净资产的比例，并说明是否存在大额商誉减值风险以及公司拟采取的应对措施。

天神娱乐在回复中表示，“此次重组完成后，公司商誉总额为778646.05万元，占备考合并总资产的比例为64.79%，占备考合并净资产的比例为82.47%”。截至2015年末，天神娱乐商誉估值为36.64亿元。

此外，为应对商誉减值风险，天神娱乐表示将会从加强内部整合，在内部管理、企业文化、员工福利、团队建设等方面加强对被收购公司的整合，并严格执行业绩补偿措施。

天神娱乐表示，2016年幻游规划的多款重量级游戏将上线，同时《火影忍者》等已上线游戏将实现爆发，业绩承诺具备合理性。

两子公司业绩承诺完成真实性存疑

据界面报道，天神娱乐由原科冕木业并购后更名而来。变身“网游股”的科冕木业，于2015年3月再一次公告重大资产重组方案，拟通过发行股份及支付现金的方式收购妙趣横生95%的股权以及雷尚科技、AvazuInc和上海麦橙的100%股权。而围绕并购所带来的一系列业绩对赌以及疑问也由此展开。

天神娱乐借壳之时置入资产的合计价格为24.5亿元，较账面价值3亿元增值超过21.5亿元，增值率达到了725%。在此之后，天神娱乐收购的妙趣横生、雷尚科技以及Avazu INC.均带来此类高溢价以及对应的业绩承诺。

当初业绩承诺显示，妙趣横生在2014-2016年经审计的合并报表扣非净利润分别不低于4150万元、5475万元和6768.75万元；雷尚科技2015年、2016年及2017年经审计的扣非净利润数分别不低于6300万元、7875万元及9844万元。

但天神娱乐2015年报显示，妙趣横生2015年净利润仅为1960.99万，而雷尚科技则仅为3040.9万元，相比承诺的5475万元以及6300万元，差距甚远。但是年报中天神娱乐依然披露所有公司均完成业绩对赌。

妙趣横生1960.99万的实际净利润与5475万的承诺扣非净利润中间，3514.01万元的利润缺口究竟由何组成？同样道理，雷尚科技2015年业绩兑现缺口的3259.1万元又从哪里弥补？

上述疑问导致天神娱乐两子公司的业绩承诺完成真实性存疑。

多次被减持

自2015年4月起，天神娱乐曾多次被减持，其中包括天神娱乐董事长、第二大股东。

据金融界报道，光线传媒2016年7月22日晚间公告称，公司董事会审议通过了《关于处置可供出售金融资产的议案》，同意公司通过大宗交易出售其持有的天神娱乐股票，并授权经营管理层指派专人负责具体操作事宜。根据公告，公司于2016-7-20至2016-7-21通过大宗交易方式合计减持2,000,000股，占天神娱乐总股本0.68%。

本次减持后，公司持有天神娱乐13,954,766股，光线影业持有3,235,718股，光线传媒和光线影业为一致行动人，减持后合计持有天神娱乐17,190,484股，占其总股本的5.89%。

据证券时报网报道，2016年4月1日晚间，天神娱乐发布公告称，公司持股 5%以上股东为新有限公司Newest Wise Limited（为新公司）拟在2016年12月31日之前，通过集中竞价、大宗交易、协议转让方式等方式，减持不超过1325万股，即不超过公司总股本的4.54%。天神娱乐2015年年度报告显示，为新公司是天神娱乐第二大股东、第一大流通股东。

据大众证券报报道，2015年4月29日，天神娱乐更名还未满一个月，就发布公告称，近日接到公司董事、高管朱晔、石波涛的通知，其分别于4月27日、28日通过大宗交易合计减持159.73万股，占公司总股本0.71%。其中，朱晔减持96.55万股，石波涛减持63.18万股，成交均价90元/股，分别套现8689.5万元、5686.2万元。

天神娱乐原名科冕木业，去年天神互动100%股权作价24.51亿元借壳科冕木业，增值率725.6%。重大资产重组实施完成后，科冕木业于今年4月2日更名为天神娱乐。