□本报记者 徐金忠

2006年确立的A股再融资制度正在迎来新变局。在监管部门明确表示将采取措施限制上市公司频繁融资或单次融资金额过大、健全上市公司募集资金检查制度、调整优化再融资结构后，近期已出现上市公司调减融资规模、交易所密切关注募资用途等新动向。中国证券报记者在采访中获悉，监管部门近期在非公开发行审核中重点关注上市公司大比例现金分红与定增募资之间的“逻辑关系”。另外，部分上市公司已着手探索多样化再融资途径，配股发行、发行可转债等有“回暖”的势头。再融资制度正在开启新格局。

定增频频遭“点刹”

1月20日，证监会明确表态，2016年以来，证监会加强上市公司再融资监管，严格审核并严格规范募集资金投向，多家上市公司知难而退，撤回再融资申请或调减再融资金额。下一步，证监会还将采取措施限制上市公司频繁融资或单次融资金额过大，健全上市公司募集资金使用现场检查制度，督促保荐机构对在审上市公司再融资项目进行复核。

受证监会再融资监管新要求影响最大的当属近年来A股市场大跃进、大发展的非公开发行(即定向增发)。Wind资讯数据显示，2016年两市定增继续保持高增长，全年融资近1.7万亿元，创历史纪录。与定增大发展一起的，还有“纠缠”在定增周围的过度融资、频频变更募资用途、借定增输送利益等的质疑声。

上市公司定增此番遭遇“点刹”，效果立竿见影。在上市公司频繁融资或单次融资金额过大的问题上，已有公司在监管新要求后，主动调减定增规模。1月23日，彩虹股份发布公告，对公司非公开发行股票发行方案进行第三次修订，调减了已确定的具体发行对象数额，对发行规模、募集资金使用计划也进行了调整。根据原方案，彩虹股份本次发行不超过35亿股股票，募集资金净额不超过230亿元。发行规模调减后，本次发行不超过29亿股股票，募集资金净额不超过192.20亿元，募资上限缩水约38亿元。

在上市公司定增募集资金的使用上，监管部门持续保持着严格监管的态势。Wind资讯数据显示，截至去年底，A股上市公司共计有上千亿募集资金闲置在购买理财产品等之中，甚至有上市公司一方面使用闲置定增募集资金理财，另一方面又进行其它形式再融资。此外，查阅公告发现，上市公司变更定增募资用途的案例举不胜举，并已引起交易所等的关注。此前，凯迪生态发布了关于调整募集资金投资项目金额及用募集资金偿还其他银行贷款的议案之后，深交所就向公司发去了关注函。1月23日，实达集团收到上交所上市公司监管一部问询函，问询函关注公司变更部分非公开发行募集资金投资项目的情况。上述情况虽多数是合法合规进行，但是再融资募资使用随意性大、效益不高等的问题显而易见。

梳理近期监管部门在上市公司再融资上收紧监管的“轨迹”发现，定增频频成为监管规范的对象。无论是此前的定增对象“穿透”，还是后来的定增“补流”偿债急刹车，乃至对机构高杠杆结构化定增产品的降杠杆等等，都意在促使上市公司定增进入健康、规范发展的道路。

中国证券报记者在采访中还发现，最近一段时间以来，监管部门在上市公司定向增发的审核上，出现了一些新的导向，其中不仅有严格监管小项目拖大配套募资等的传统问题，上市公司现金分红与定增募资等之间“逻辑关系”也成为监管的新关注点。有上市公司人士表示，在公司定增项目审核之际，监管部门重点关注了此前公司刚刚进行的大比例现金分红，传递出需要公司释疑“为何大比例分红后又大规模定增融资”的信息。“以前多的是监管定增之后大比例分红的问题，这次碰到的是公司现金分红后定增募资的新情况。监管部门有引导全体股东将更多利益与公司发展‘捆绑’的意图，对一面大量分红，另一面又定增募资的情况并不太乐见。”该上市公司人士认为。

调整优化再融资结构

证监会的表态中还明确，现行再融资制度从2006年开始实施，至今已逾十年，有必要对实施情况和效果进行评估，予以优化调整。总体考虑是严格再融资审核标准和条件，解决非公开发行与其他融资方式失衡的结构性问题，发展可转债和优先股品种，抑制上市公司过度融资行为。

可见，在上市公司再融资制度调整中，解决再融资方式之间失衡的问题是其中的一大重点。现实情况也对此提出了迫切的要求，近年来上市公司定增快速发展，但是传统的配股发行、发行可转债等的再融资方式却坐起了“冷板凳”。“道理很简单，定增对上市公司无盈利能力要求，即使是亏损企业也可申请发行，而配股、公开增发、发行可转债等对企业都有一定的盈利能力要求。可以说定向增发的门槛很低，上市公司自然不会舍近求远，去搞配股发行、发行可转债等等。”天风证券分析人士指出。

另外，配股发行等再融资方式对控股股东等提出了很高的要求，《上市公司证券发行管理办法》就明确规定，上市公司配股发行“控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量”，而且代销期限届满，上市公司原股东认购股票的数量需达到拟配售数量的70%，方可视为配股发行成功。“就配股发行而言，除了上市公司盈利等要求外，对控股股东的要求较高，一般而言为确保配股成功，控股股东要大量兜底配股。对大股东资金要求高，其它资金方借配股向上市公司注入资金相对有限。”沪上一家上市公司董秘表示。

接下来，在解决定增与其他融资方式失衡的结构性问题的基调下，上述情况或许将迎来变化。

事实上，近期，配股发行、发行可转债等再融资方式已有“回暖”的迹象。统计数据显示，去年12月以来，特变电工、华意压缩、国海证券、西部证券等数家上市公司配股发行申请获证监会发行审核委审核通过，这样的节奏已明显快于此前的几个月份。虽然配股发行条件“苛刻”且有发行失败的风险，但是从上市公司了解到的情况是，在定向增发等收紧的背景下，控股股东正多举措保障配股发行，特别是在认配的资金安排上，有上市公司控股股东正在借助多种工具筹措资金。另外，其它中小股东在配股发行上的态度也有积极的转向，而不是此前的一味反对甚至是抵制。

可转债方面，国信证券1月23日发布的研究报告指出，可转债的审批进度可能提速，一个直观的证据就是近两月有6单可转债密集过会，其中包括规模300亿的光大银行，国信证券预判2017年可转债的上马速度或超过市场的预期。

当然，无论是对于配股发行还是发行可转债，监管部门对再融资募集资金的使用一直保持着严格的监管态势，特别是对于此前再融资资金使用效率不高，又再次进行融资的情况，监管部门更是密切关注。双杰电气配股申请日前收到的证监会审查反馈意见通知书显示，证监会关注到申请人2015年4月首发，截至2016年9月30日，公司首次募集资金实际使用进度为88.54%，其中变更用途的募集资金占募集资金净额的比例达52.17%。证监会要求请申请人进一步说明募集资金变更项目的变更原因，说明截至目前首发募集资金的使用进度和效果情况，说明其是否符合相关规定。

调整期政策审慎为主

中国证券报记者在采访中发现，不论是上市公司还是研究机构等，都认为经历10余年的发展，A股再融资制度正迈入新的十年，当前是政策调整和创新发展时期。此次证监会再次明确“上市公司再融资是促进社会资本形成、支持实体经济发展的重要手段”，为再融资制度的调整转型指明了核心的要义，即上市公司再融资要落脚在支持实体经济发展之上。

对于A股再融资制度的调整发展，当前市场上有着众多声音，譬如认为新的再融资制度之中非公开发行将首当其冲，上市公司定增或将结束“无门槛”时代，后续定增新政将对上市公司提出盈利能力等方面的要求；需要调整再融资方式的结构性矛盾，可转债和优先股可以作为再融资方式的有益补充，但配股发行、公开增发和定向增发仍将是核心形式；再融资新要求将更加集中精力抓募集资金管理和使用，特别是对于无实体产业和募投项目支撑的再融资，将难过监管审核的门槛等。

平安证券分析师魏伟指出，再融资政策调整和IPO融资提速，意在引导资金脱虚向实，发挥资本市场的作用，促进经济结构的转型升级。按照证监会限制频繁融资的政策意图，2017年再融资数量和规模将双双下降，对于部分上市公司的外延式扩张构成限制，而二级市场在2017年将面临2016年天量增发的解禁压力，尤其是带有融资杠杆的增发产品在解禁期一至将迅速减持。

对于现阶段不同的市场声音，接近监管部门的专业人士表示，当前无论是证监会还是交易所，都在集中商讨关于再融资制度创新建设的问题，并已形成相应的商议和工作机制。对于调整时期的政策，上述专业人士表示，各方面将以审慎推进为主。在当前防范资本市场系统性、保护投资者特别是中小投资者利益、引导资本市场脱虚入实等基调下，A股再融资政策的改革将循序渐进地进行，特别是涉及到市场影响重大的政策之时，监管部门稳扎稳打的态度明显。