□本报记者 戴小河
新三板进入万家时代，但市场仍相对低迷，挂牌企业融资面临困境。在此背景下，利用股权质押融资成为挂牌公司的一项选择。Choice统计数据显示，2016年以来，新三板企业股权质押共进行3828次。这一数字是2015年的3.5倍。
不过，随着股权质押增加，其积聚的风险也不容忽视。据统计，截至2月21日，新三板市场已触及平仓线或预警线的质押案例达到359起。其中，277起跌破平仓线，82起在预警线与平仓线之间徘徊。
股权质押飙升
2016年，新三板市场股权质押飙升。根据东方财富Choice数据统计，2016年以来，新三板共发生3828笔股权质押，而在2015年这个数字还停留在1046笔。股权质押笔数达到2015年的3.5倍多。即使考虑到2016年以来挂牌公司数量翻了一番，其质押规模同样增长明显。
股权质押融资火爆的背后，是新三板市场定增募资难度的激增。广证恒生总经理袁季告诉中国证券报记者，新三板市场的流动性难题导致定增时投资者没有参与积极性。从目前情况看，除小部分质地优良的企业融资比较顺利外，大多数挂牌公司很难通过定增直接融资。在此环境下，挂牌公司进而将目光转向股权质押。截至2月21日，根据Choice统计数据，目前约有1600亿元股权被质押。
据中国证券报记者统计，2016年以来，新三板市场发布定增预案的公司有3819家。其中，2840家公司完成定增，发行482.84亿股，相当于2015全年的92%；实现融资2412.49亿元，相当于2015全年的89%。如果考虑到挂牌企业数量大幅增长的情况，2016年新三板定增市场融资与2015年相比差距很大。这也意味着企业融资难度增加。
“反观2015年全年的融资情况，彼时新三板挂牌公司数量为5129家，2016年挂牌企业数量比2015年增长了80%。与挂牌企业数量扩容速度相比，融资规模远远跟不上。”盛景网联新三板研究院院长杨青对中国证券报记者表示。
统计数据显示，2016年至今有近2000家挂牌公司涉及股权质押，占挂牌公司总数的比重约为20%。而2015年仅有469家挂牌公司涉及股权质押，仅占当时挂牌公司总数的9%。值得注意的是，Choice的统计仅根据挂牌公司披露的公告，且只对持股5%以上的股东的股权质押情况进行。因此，新三板股权质押的实际规模应该更大。
从质押人类型分析，在上述3828笔股权质押中，接近五成的质押人为挂牌公司实际控制人。大部分挂牌企业大股东进行股权质押，都是为了通过短期质押获得融资，补充公司流动资金。
从质权方类型分析，银行仍是最主要的质权方，保险、担保、保理、小额贷款等非银行金融机构也是新三板股权质押的主要对象。根据东方财富Choice数据统计，在上述3828次股权质押中，1326笔股权质押的质权方为非银行金融机构，其中包括保险、担保、保理、小额贷款等；有1289笔质押的质权方为银行。此外，非金融公司、自然人等其他机构也是新三板股权质押的重要质权方。
一家新三板挂牌公司董事长对中国证券报记者表示，“新三板最大的特点就是其包容性，因此才得以迅速吸纳超过万家企业投身其中。然而，包容性也会带来市场内部的分化，企业资质参差不齐，直接向银行股权质押进行融资相对A股公司而言要困难得多，不少企业只能转而寻求利息较高的小贷公司或者担保公司。”
跌破平仓线频现
伴随着股权质押的增加，股权质押所带来的风险不容忽视。据统计，截至2月21日，已触及平仓线或预警线的质押案例有359起。其中，277起跌破平仓线，82起在预警线与平仓线之间徘徊。当中质押占所持股份比重在80%以上的情况约有100起，这意味着质押股价接近预警线急需补仓时，可能无钱可补。
立信会计师事务所一位合伙人告诉中国证券报记者，近年来中小企业的经营压力巨大，应收账款、计提坏账等剧增。部分公司在大股东股权质押之前，土地、厂房机器，甚至专利等其他资产已悉数质押。个别公司大股东甚至在股权质押套现后失联。
这也让一些银行和非银金融机构吃了不少苦头。如枫盛阳实际控制人刘金玲在股权质押补仓后仍然难逃爆仓风险，公司市值也出现大幅缩水。又如ST哥仑步原董事长兼实际控制人，将其持有的42%以上股权质押给第三方资产管理公司后套现跑路，导致质押权人难以追回借款。而东田药业在股东质押股权后选择终止挂牌，资金方就这样被套。
明利股份实控人广西明利集团有限公司将其持有的1.56亿股，分9次质押给民生银行等进行融资，平仓线的最低值为1.12元/股(公司10送10股后，平仓线为0.56元/股)。2016年12月23日，公司股价格最低下探至0.57元/股，逼近平仓线。值得注意的是，在发布关于公司董事增持股份的公告后，明利股份股价依然表现颓势。2016年12月26日，明利股份公告因重大事项暂停转让。
质押风险须防范
新三板市场存在流动性较差、估值水平合理的情况，股权质押同样也带来问题重重。
袁季对中国证券报记者表示，股权质押的风险主要包括：股价下跌如不能及时补仓，可能导致挂牌公司股权变更；对于质权人而言，如股价跌破补仓线，可能面临质押标的物不能及时变现的风险。
相比A股市场，新三板目前流动性明显不足。如果出现强制平仓的情况，质权人很难像在A股市场那样顺利对股权进行交易，从而保证资金安全性。
被质押的股票存在定价失真也是一大风险。在新三板市场，对于采用做市转让方式的挂牌企业，股价可以一定程度上反映其价值。但由于做市商数量普遍不足，在流动性不足的情况下，存在一定程度的定价失真。在股权质押过程中，定价是其中的关键环节，如果股价不能反映企业真正价值，无疑加重了股权质押的难度和风险。
对于如何避免股权质押带来的风险？杨青介绍，股权质押过程中，需要考虑的因素主要有：股权质押价格；风险成本线、平仓线和预警线；跌破预警线后补仓时间；股权质押股份数量占其所持股份的比例；股权质押的期限。
中国社会科学院金融研究所章曦博士认为，对于质权人来说，防范风险的第一道防线是针对所质押股权的定价。股权质押的价格由两方面因素决定：质押率以及每股价值。“质押率与股权的流动性和变现程度息息相关。流动性越高，质押率也越高。作为参考，沪深300指数成分股原则上不超过50%质押率，非沪深300指数成分股原则上不超过40%质押率，创业板股票原则上不超过30%质押率。因此，我们认为，原则上新三板做市公司股票质押率不应超过20%。对于流动性较高，股本较大的股权可以适当提高质押率；反之，则应当降低质押率。”章曦表示，对于每股价值，新三板做市交易的股权定价公允性不及A股市场，应综合考虑近期做市成交价格以及发行价格。
质押期限方面，由于挂牌存在的不确定性较强，章曦建议尽量缩减质押期限，以一年以下为宜。统计数据显示，在触发警戒线或平仓线的277家企业中，质押期限大于一年的有169次，约占63%；质押期限介于半年与一年的有61次，约占23%。但从目前的情况看，质押期限大于一年的比例明显增加。
