上市公司买壳、卖壳让短时间内“乌鸡变凤凰”的游戏不断上演，但并没有给市场带来增量财富。去年以来，监管部门对借壳、炒壳审核趋严，对个别行业并购重组泡沫较多进行窗口指导、收紧跨界并购等一系列举措正在发挥积极效力，促进并购重组市场重新回归本源、回归理性

截至4月14日，Wind资讯统计的上市公司并购重组审核进程中，今年以来审结的事项有69项、过会企业30家，两个指标同比均出现大幅下降。这30家过会企业中，除了金利科技、宁波热电、九洲电气被并购重组委否决之外，有13家公司获得有条件通过。

今年的并购重组公司上会数量、过会率均比去年同期大幅下降，甚至与2013年至2015年的同期数据相比也出现下降，说明2016年以来监管部门一系列并购重组新规正在发挥积极效力，促进并购重组市场重新回归本源、回归理性。

完善重组新规剑指“炒壳”

并购市场降温并非突然来临。我国并购重组市场出现新一轮爆发式增长始于2013年前后。由于过去IPO时断时续，新企业上市融资不确定性较大，导致绕道重组上市（俗称“借壳”）成为不少企业登陆资本市场的重要选择。

2013年A股市场完成并购交易1232起，涉及金额约5700亿元，两个指标均突破历史纪录。2014年至2016年间，并购市场基本延续火爆发展势头，2016年上市公司并购重组交易总金额达2.39万亿元，直到2017年第一季度才有所降温。

“并购重组新规落地半年，对规范市场平稳、健康发展成效显著。”钱景财富创始人赵荣春介绍，2016年9月中国证监会正式发布修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》，主要包括三方面内容：一是完善重组上市认定标准，扎紧制度与标准的“篱笆”。二是完善配套监管措施，抑制投机“炒壳”。三是按照全面监管的原则，强化中介机构在重组上市过程中的责任。除此之外，修订后的并购重组新规还对可能存在“借壳”的相关行为做出了进一步细化。比如，对“老股转让”行为增加了限售的时间约束，对配套融资安排做出明确界定。

东北证券分析师陈亚龙认为，“并购重组新规与之前收紧跨界并购的政策思路一脉相承，都说明监管层意图抑制股市过度投机和短期炒作。并购重组政策收紧，部分成长股依赖外延并购式发展维持高增长的模式受到打击”。

据东北证券测算，创业板指成分股中2014年业绩增长大概有三分之一是来自并购重组，并购重组新规对市场尤其是对创业板影响偏负面。

2016年以来IPO市场常态化稳步推进，许多优质企业选择IPO渠道，IPO的融资规模和数量出现了积极的变化。中泰证券分析师赵坤认为，借壳上市与IPO常态化此消彼长,在维持目前IPO的频率下，壳资源的价值会被削弱。

业内人士还表示，再融资新规也对目前并购重组市场产生间接影响。再融资新规虽然并未完全适用于并购借壳类公司，但是对配套融资的定价进行了区分，强调了配套融资要按照发行期首日定价，间接压缩了借壳上市的弹性空间。

跨界并购延续高压

自2013年开始、延续4年多的并购重组“牛市”中，一大批上市公司通过并购重组做优做强，成为我国经济发展重要力量。但是，2014年以来出现的部分跨界并购案例，带有很大“忽悠式重组”和盲目重组的特点。

中国政法大学资本金融研究院院长刘纪鹏认为，“跨界并购盛行，其中隐藏的风险有所增加。上市公司或为寻求新的利润增长点，或为了‘赶时髦’，或为了多元化经营而实施的跨界并购重组络绎不绝。其中以传媒、娱乐、影视等行业为代表，这些企业估值难以计算，一般在并购重组中带有一定泡沫。然而不同的企业、行业，其经营理念、经营思路等都不同。上市公司跨界并购后，能否实现共赢，还须打一个问号”。

刘纪鹏表示，我国资本市场改革发展的关键问题之一是存量财富分配问题。一些部分心术不正的上市公司不想着创造增量财富、苦练内功，反而在少数中介机构和金融机构勾结下，妄图仅凭炒壳、借壳、跨界炒概念等手段忽悠股价，以便重新分配中小股民的存量财富。其中高送转、并购重组、定向增发是其重要手段。“上市公司买壳、卖壳让短时间内‘乌鸡变凤凰’的游戏不断上演，但并没有给市场带来增量财富。”

从一些近期被否定的跨界并购案例看，共同特征是：上市公司向一方转让上市公司控制权，或随即向非关联的其他方“跨界”购买大体量资产，新购买的资产与原主业明显不属于同行业或上下游。由此，上市公司在很短时间内不仅变更了实际控制人，还对原主业做了重大调整。对此，中国证监会新闻发言人邓舸曾明确表示，“在控制权稳定、持续经营能力等方面存在重大不确定性，比典型的重组上市更复杂多变，需要从严监管”。

规范市场“有保有压”

在修订完善新规重点整治上市公司“炒壳”“跟风式”和盲目跨界重组，严厉打击重组过程的信息披露违规、内幕交易等行为之余，证监会也明确表示，并购重组是企业发展壮大的重要方式，对支持供给侧结构性改革、服务实体经济意义重大，将持续推进并购重组市场化改革，释放市场活力，提高并购市场发展效率。

“实际上这是规范市场‘有保有压’的举措，保护的对象是规范的、正常的、长期的产业并购重组，打压或者淘汰的是短期炒壳行为、规避监管的泡沫式重组等不规范重组模式。”申万宏源证券分析师林瑾认为，对借壳、炒壳审核趋严，对个别行业并购重组泡沫较多进行窗口指导、收紧跨界并购等一系列举措，并非完全关闭并购重组市场的大门，并购重组仍会大力推进。预计未来监管层对并购重组的态度仍是积极鼓励与从严监管并存。

刘纪鹏认为，今年以来对并购市场的规范连同IPO市场常态化等一系列配套举措，有望让未来的并购重组回归理性、回归正常。（经济日报记者 周 琳)