以资产重组方式谋求“保壳”，一直是*ST公司的重要“出路”，但能否行之有效，是需要标的资产能否真正“物有所值”。5月2日，“五一”小长假后的首个交易日，拟以11.84亿元现金收购卓朗科技80%股权的*ST松江,在上海证券交易所大厅召开了重大资产重组媒体说明会，就市场和监管层提出的疑问，与以《证券市场红周刊》·红刊财经（简称“红刊财经”）为代表的媒体进行了面对面交流。

11.84亿元收购卓朗科技80%股权

*ST松江是自2016年11月8日起开始停牌，在停牌近4个月之后终于交出了重大资产重组预案。重组预案披露,上市公司天津松江拟以支付现金的方式购买张坤宇、李家伟、天津卓创、天津卓成、松江财富、郭守德等6名交易对方持有的目标公司卓朗科技80%股权。本次交易完成后，卓朗科技将成为天津松江的控股子公司。

经初步评估，被收购标的卓朗科技预估值为15.33亿元，经双方协商一致，卓朗科技整体股权作价初步确定为14.80亿元，本次收购的80%股权交易作价初步确定为11.84亿元。交易价款分四期支付，首期在目标公司股权工商变更登记完成后支付，其中与上市公司担任有限合伙人的松江财富，郭守德等财务投资者所持股权对价一次性付清，而张坤宇、李家伟、天津卓创及天津卓成等4名业绩承诺方首期支付比例为60%，剩余的40%交易价款分别在标的公司2017年、2018年、2019年这三年业绩承诺期的业绩承诺实现情况下支付，支付比例分别为20%、10%、10%。

现金流数据呈现异常

在重组预案中，*ST松江表示，本次交易完成后，公司将形成“房地产+智慧城市”的新模式，强势布局智慧城市领域，构建新的业务增长点。那么，卓朗科技的持续盈利能力究竟怎样呢？

预案披露，标的公司在城市数据服务领域颇有建树。交易对方承诺，卓朗科技2017年、2018年及2019年扣非后净利润分别不低于9000万元、1.1亿元及1.3亿元。就业绩承诺来看，获得如此优质的资产对*ST松江实属重大利好。

然而，对于重组预案中显示的利好，红刊财经记者在梳理重组报告书时发现，“被收购标的卓朗科技连续两年经营活动产生的现金流量净额出现负值，而2016年的投资活动产生的现金流量净额也为负值，只有筹资活动产生的现金流量净额为正，这种现象说明该公司仍处于产品初创期。从正常的企业经营来看，在这个阶段，企业一般都需要投入大量资金，形成生产能力，开拓市场，而其资金来源只有通过举债、融资等手段来实现，这与该公司营收和利润在2016年暴增的现实对比，其现金流表和营收利润勾稽关系存在一定异常之处，很不符合一家公司初创期的表现。”就此，红刊财经记者在本次重组媒体说明会向上市公司提出了质疑。

对于红刊财经记者提出的疑问，本次重组的独立财务顾问民生证券蒋红亚女士对记者表示，对于卓朗科技现金流表现不好的情形，通过分析发现的原因，一方面包括卓朗科技园自有园区的建设，以及自有数据中心的建设，还有抚州项目建设，长期资产的投入，需要比较多的现金。卓朗科技是一个民营企业或多或少存在一些不规范的行为，如一些大股东往来的情形，导致了现金流为负，表现不太好，“但现下大股东资金往来的情形到目前为止已全部归还给了标的公司，这个事项不会导致卓朗科技经营能力产生风险，未来注入上市公司之后，上市公司会对其进行规范管理，现金流表现情也会得到改善。”

下滑的毛利率

除了上述疑点外，红刊财经记者还发现，从卓朗科技经营来看，其IT产品分销与增值服务在2016年增长最为明显，对公司业绩增长起到了关键作用，但从其毛利率变化看，在营收增长的同时，毛利率相较2015年的4.38%下滑至2016年的2.12%，处于明显的增收不增利的情况。而毛利率最大的软件开发虽有增长，但其营收增长趋势却相较企业整体营收明显脱节。对于，在此次重组说明会上，记者进一步提出，“就企业经营来看，单纯依靠软件开发利润增长能否保证未来业绩的持续性？在经营中，公司又将如何改善除软件开发外的其它经营项目毛利率下滑现象？”

对于红刊财经记者提出疑问，卓朗科技董事长张坤宇表示，卓朗科技各个业务综合毛利率比较稳定，IT产品分销毛利率2016年较2015年有所下滑主要有两方面原因造成，第一是2015年跟2016年分销产品的结构是不一样的，2015年以配件为主，2016年整机比例大幅度提高。因为产品内在细分的结构不同，造成了业务整体毛利率有所变化。另外一方面，IT设备也好，硬盘这些配件也好，大量靠进口。2016年汇率的波动也比较大，同样也造成了整体的IT产品分销的业务毛利率的下滑。而对于软件开发业务如何保持未来业绩的持续性？第一，通过多年来的合作，我们不仅有良好的技术储备，同时我们在研发上也跟客户的研发保持了同步。因此，虽然说从财务数据反映出来，前几大客户收入占比比较大，但是这种占比大是一种稳定的合作关系。从今年1-4月份的数据，也可以证明稳定合作关系的可实践性。因此存量业务应该会继续保持稳定。同时，我们今年1-4月份云服务有很多新增的订单，系统集成的当然更多新订单。IDC建设和服务领域也获得了大额订单，这些都可以保障业务的持续发展。对于如何改善分销业务毛利率下滑的现象，今年我们也专门成立了一个新的全资子公司负责分销业务。一方面完善团队，另外一方面如果此次重组可以成功，我们将变成上市公司的一部分，对于厂商的议价权进一步得到加强，不管是内生还是外在原因，我们都会进一步改善该类业务的盈利水平。