中国经济网编者按：4月21日，南京三超新材料股份有限公司（下称“三超新材”）正式登陆深圳证券交易所创业板挂牌上市，股票代码：300554。公司是专业从事金刚石工具的研发、生产和销售的高新技术企业，致力于成为国内领先并具国际影响力的精密超硬材料制品的供应商。主要产品包括电镀金刚线和金刚石砂轮。三超新材本次募集资金净额16,672.00万元用于年产100万km金刚石线锯建设项目、超硬材料制品研发中心技术改造项目及补充流动资金。
公开资料显示，2017年3月6日，三超新材发布最新招股书。2017年3月13日首发申请获通过。4月11日，三超新材开启申购，申购代码：300554，申购价格：14.99元，单一帐户申购上限13000股，申购数量500股整数倍。主承销商为国信证券。本次发行股份数量为1,300万股。本次发行采用直接定价方式，不进行网下询价和配售。本次发行价格14.99元/股，发行市盈率为22.99倍。网上投资者放弃认购数量18,474股。网上定价发行的中签率为0. 0115738776%。股价走势来看，自4月21日上市以来，三超新材连续十一个交易日涨停，截至5月8日，该股收报56.01元。
据证监会网站消息，2017年3月13日，创业板发审委在2017年第19次会议审核结果公告中对三超新材提出诸多问询。如：发行人招股说明书披露，2014至2016年度发行人营业收入分别为9,403.48万元、11,474.21万元和15,585.93万元。扣除非经常性损益后的净利润分别为2,893.94万元、2,931.90万元和3,390.62万元。其中光伏硅材料的电镀金刚线销售收入从2015年度的2,876.21万元增长至2016年的8,723.56万元。但报告期内发行人主要产品光伏硅材料用电镀金刚线的销售均价从477.93元/米下降至283.67元/米，蓝宝石用电镀金刚线销售均价从531.02元/米下降至246.55元/米，磁性材料用电镀金刚线销售均价从393.16元/米下降至246.07元/米。发行人主要产品金刚线的单位成本从198.15元/千米下降到146.07元/千米。主要原材料人造金刚石的价格从1.23元/克上升到1.47元/克、裸线的价格从7.6元/千米上升到13.28元/千米。（1）请发行人代表说明在主要原材料成本持续上升的情况下，金刚线单位成本下降的原因；（2）报告期内发行人的产品销售单价下降幅度较大，发行人披露产品“价格下降趋势放缓”，请发行人代表结合发行人产品目前的销售价格以及光伏行业的发展趋势，说明发行人的产品销售单价是否在进一步下降及其下降幅度等。
据最新招股书显示，2014 年度、2015年度、2016年度，公司的营业收入分别为9,403.48万元、11,474.21万元和15,585.93万元，净利润分别为2,954.91万元、3,349.48万元和3,791.72万元。应收账款余额分别为 5,610.44 万元、5,211.79 万元和 7,070.55 万元，应收款项周转率（次/年）分别为1.96、2.12和2.54。存货的账面余额分别为 3,045.34 万元、4,208.48 万元和 4,320.79 万元，存货周转率（次/年）分别为1.70、1.47和1.87。公司称综合毛利率总体呈下降趋势，分别为60.08%、53.42%和48.87%。公司电镀金刚线产品的销售均价出现了下降，毛利率尽管维持较高水平，但也呈现了下降趋势，分别为60.78%、51.79%和46.07%。
据三超新材2017年一季报显示，公司2017年1-3月实现营业收入3948.66万元，同比增长54.81%；新材料行业平均营业收入增长率为10.45%；归属于上市公司股东的净利润880.46万元，同比增长64.06%，
据《财经网》报道，三超新材在招股书中表示，市场竞争加剧，公司产品价格、毛利率、市场份额存在下降风险，导致营业利润下滑50%以上。另一方面，如果下游行业经营状况恶化，公司受下游行业需求波动影响，营业利润也将出现营业利润下滑50%以上的风险。同时，客户集中度也相对较高。
三超新材基于行业发展趋势、市场需求展望、公司技术水平等要素，大力募投年产100万km金刚石线锯建设项目。实际上，该项目建设期为三年，达产期四年。也就是说需要去七年时间才能完全检验该项目的成果。而相关研究报告指出，我国金刚石线锯技术存在在线检测、自动调整PH值等方面仍不够完善，没有配套镀液处理装置等。而金刚石线锯建设项目耗时长，实际建成后市场环境、技术、相关政策都有可能出现较大转向，该募投项目的预期IRR(内部收益率)能否达到预期还有待观察。
针对上述情况，中国经济网采访三超新材董秘办，截至发稿时未收到回复。
公司专注金刚石工具研发、生产
据最新招股书显示，公司是专业从事金刚石工具的研发、生产和销售的高新技术企业，致力于成为国内领先并具国际影响力的精密超硬材料制品的供应商。自设立以来，公司的主营业务未发生重大变化。
公司的主要产品为电镀金刚线和金刚石砂轮。其中，公司的电镀金刚线产品 2014 年 10 月被国家科学技术部、环境保护部、商务部和国家质量监督总局认定为国家重点新产品。
公司的控股股东、实际控制人为邹余耀。截至本招股说明书签署日，邹余耀持有公司 2,067.02 万股股份，约占公司股本总额的 53.00%。 邹余耀，中国国籍，无境外永久居留权。
公司所处行业为金刚石工具制造业，主要包括电镀金刚线和金刚石砂轮，产品主要用于硅材料、蓝宝石材料、磁性材料等硬脆材料的切割、磨削、抛光等加工。目前，公司是国内较早能自主研发并具备大规模生产商业化金刚线产品的厂家之一。
三超新材本次募集资金净额16,672.00万元用于年产100万km金刚石线锯建设项目、超硬材料制品研发中心技术改造项目及补充流动资金。
主要原材料成本持续上升 金刚线单位成本下降
据证监会网站消息，2017年3月13日，创业板发审委在2017年第19次会议审核结果公告中对三超新材提出诸多问询。
1、发行人招股说明书披露，2014至2016年度发行人营业收入分别为9,403.48万元、11,474.21万元和15,585.93万元。扣除非经常性损益后的净利润分别为2,893.94万元、2,931.90万元和3,390.62万元。其中光伏硅材料的电镀金刚线销售收入从2015年度的2,876.21万元增长至2016年的8,723.56万元。但报告期内发行人主要产品光伏硅材料用电镀金刚线的销售均价从477.93元/米下降至283.67元/米，蓝宝石用电镀金刚线销售均价从531.02元/米下降至246.55元/米，磁性材料用电镀金刚线销售均价从393.16元/米下降至246.07元/米。发行人主要产品金刚线的单位成本从198.15元/千米下降到146.07元/千米。主要原材料人造金刚石的价格从1.23元/克上升到1.47元/克、裸线的价格从7.6元/千米上升到13.28元/千米。报告期内发行人销往光伏硅材料行业和蓝宝石行业的收入占比超过80%。报告期内发行人前十大客户有17家。其中有五家蓝宝石生产客户在2016年大幅降低向发行人的采购或因不能偿付发行人货款而终止合作；光伏硅材料行业的江阴东升在2016年降低了向发行人的采购，英利绿色能源因不能偿付发行人到期货款而终止合作，旭阳雷迪2016年被列为失信执行人。（1）请发行人代表说明在主要原材料成本持续上升的情况下，金刚线单位成本下降的原因；（2）报告期内发行人的产品销售单价下降幅度较大，发行人披露产品“价格下降趋势放缓”，请发行人代表结合发行人产品目前的销售价格以及光伏行业的发展趋势，说明发行人的产品销售单价是否在进一步下降及其下降幅度；（3）请发行人代表说明发行人披露“下游行业需求持续快速增长”，与报告期内前十大客户在2016年大幅降低对发行人的采购以及因不能支付货款而终止合作的现实是否一致；（4）请发行人代表结合在手订单情况，进一步说明在下游光伏硅材料行业和蓝宝石行业持续低迷、发行人产品销售均价持续大幅下降的情况下，发行人的销售收入和净利润持续增长的原因和合理性；（5）请发行人代表说明发行人销售收入和净利润的持续增长是否可以延续；对于持续低迷的市场环境，发行人如何应对和防范市场与经营风险。请保荐代表人对以上问题发表核查意见。
2、发行人存在原员工段新苗侵犯公司商业秘密被判刑六年；报告期还存在南京市江宁区人民检察院以江宁检诉（2015）601号指控公司原员工王欢与其丈夫许某挪用公司资金而判刑；本次募投项目用地也存在未取得建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建设工程施工许可证即开工建设的情况。请发行人代表进一步说明公司的防范技术失密制度及措施是否有效；内部控制制度是否能保证公司资产安全完整以及公司合法合规经营。请保荐代表人对发行人内控制度是否健全有效说明核查过程并发表核查意见。
3、发行人招股说明书披露应付账款第一大单位时以“供应商1”代替，请保荐代表人说明原因并说明该信息披露是否符合招股说明书准则的规定，是否影响投资者的判断。
另外，2017年3月6日，发审委在首发申请反馈意见中也对三超新材提出诸多问询。如：1999年1月三超有限成立，邹余耀、徐文星、刘建勋的出来源系向邹开成借款，验资后又分别向三超有限借款26.01万元、10.2万元、14.79万元用以归还借款。截至2000年1月26日，邹余耀、刘建勋、徐文星通过债权、预付货款、货币资金等方式偿还对三超有限的债务。根据天衡会计师事务所出具验资复核报告，其中以债权、货币资金等方式累计偿还10万元的相关会计核算凭证依据充分，可以予以确认；以预付货款方式偿还的41万元后附的原始凭证不足，无法有效验证。邹余耀、刘建勋于2014年7月23三超有限合计支付41万元，其中邹余耀支付30.34万元，刘建勋支付10.66万元，用以确保前述邹余耀、刘建勋、徐文星对三超有限所负债务切实偿还。2004年4月三超有限以未分配利润增资至401万元，根据天衡会计师事务所出具验资复核报告，三超有限用于增资的资产为各股东对三超有限的债权，且相关债权的会计核算缺乏充分的原始凭证，无法有效验证。2014年7月23日，邹余耀、刘建勋向三超有限合计支付350万元，其中邹余耀支付259万元，刘建勋支付91万元，用以确保三超有限2004年增资时股东的出资义务确已切实履行完毕。请发行人：（1）补充说明1999年设立时验资后向三超有限借款是否履行了必要的程序、是否涉嫌抽逃出资，2004年4月增资是否构成出资不实，两次出资瑕疵是否存在导致发行人及实际控制人承担民事、刑事责任或存在被处以行政处罚的潜在风险，是否构成重大违法违规，是否构成本次发行上市的法律障碍；（2）补充说明邹余耀、刘建勋于2014年7月23补足出资时未计算利息的原因及合理性；（3）补充说明邹开成的基本情况，是否存在委托持股或信托持股，是否存在纠纷及潜在纠纷；（4）补充说明2014年7月23日补足出资后截止本次申报日未运行满36个月是否符合证监会的监管要求。请保荐机构、发行人律师核查，说明核查过程及方法并发表明确意见。
请具体分析销售模式、交货方式、结算方式、付款与回款周期、信用政策（额度及账期）等因素，说明并披露报告期应收账款较高的原因，与业务经营变化和收入确认方式是否具有逻辑对应关系；（2）报告期内每年度应收账款新增、收回情况，应收账款增幅与营业收入不一致的原因，各期末应收账款主要欠款对象的期后回款情况，是否与相关现金流量项目一致，应收账款内部制度的有效性；（3）请披露报告期内是否存在应收账款核销的情形，各期期末的应收账款的回款情况及其与信用期政策的一致性,是否存在应收账款保理业务，是否存在客户以其他资产抵债的情形或其他债务重组的情形等。
2016年营业收入1.5亿 应收账款近半
招股书显示，2014 年度、2015年度、2016年度，公司的营业收入分别为9,403.48万元、11,474.21万元和15,585.93万元，净利润分别为2,954.91万元、3,349.48万元和3,791.72万元。公司在招股书中还坦言存在主要客户发生不利变动、应收账款回收、存货跌价等风险因素。
据最新招股书显示，公司应收账款规模较大，2014 年末、2015 年末和 2016 年末的应收账款余额分别为 5,610.44 万元、5,211.79 万元和 7,070.55 万元，占资产总额的比例为30.50%、21.63%和 22.71%。随着公司业务规模的扩大，公司应收账款未来有可能进一步增加。
公司报告期内少量客户出现了应收账款不能全额回收或以物抵债的情形。虽然公司已经按照应收款项坏账准备计提政策计提了坏账准备，但是如果公司客户特别是主要客户发生违约，导致公司的应收账款不能及时足额回收甚至不能回收，将对公司的经营业绩和经营性现金流产生不利影响。
报告期内，公司的销售收入相对集中，前五大客户（受同一实际控制人控制的客户合并计算）销售收入占销售总收入的比例分别为 38.95%、43.39%和47.62%。若公司主要客户的经营和财务状况发生不利变化，或公司与主要客户之间的合作关系受到影响，且无法迅速开发新的大型客户，将可能对公司的经营业绩造成负面影响。
招股书还显示，公司的存货数额较大，截至 2014 年末、2015 年末和 2016 年末存货的账面余额分别为 3,045.34 万元、4,208.48 万元和 4,320.79 万元，期末存货余额占对应时点资产总额的比例分别为 16.54%、17.46%和 13.88%。如果出现公司未及时把握下游行业变化或其他难以预计的原因导致存货无法顺利实现销售，或者存货价格出现大幅下跌的情况，则公司将面临存货计提跌价准备的风险。
未来业绩存在下滑50%以上可能
据《财经网》报道，记者查阅其招股书发现，三超新材快速发展的背后，存在着来自多方面的不确定性风险。而其中，大部分的风险都将导致业绩下滑50%以上，其盈利能力的成长性存在疑问。
据招股书显示，报告期内，三超新材自蓝宝石和光伏硅材料行业去的收入占报告期内主营业务收入的比例较高。合计占比分别为79.85%、84.98%、84.69%。而光伏硅材料、蓝宝石等行业受宏观经济、技术发展、产业政策等因素影响波动大，行业发展具有不确定性。
公开资料显示，2016年，光伏行业受“6.30”抢装潮拉动影响，总产值达到3360亿元，同比增长27%。但2017年的市场及政策形势将不如2016年，业内人士表示，虽然今年仍旧有“6.30”抢装潮，但预计规模不如去年同期。再加上光伏行业出现低价竞争、地面光伏标杆电价大幅下调、产能过剩等因素，光伏行业未来发展具有很大的不确定。据财汇大数据统计，截止2017年4月12日，已公布的一季报预告中，11家光伏企业6家出现亏损。
下游需求的减少将影响三超新材的产品销售，同时可能影响产品价格或应收账款的回收。一旦光伏硅材料、蓝宝石等行业经营状况恶化，可能导致公司出现营业利润下滑甚至下滑50%以上的风险。
另一方面，由于金刚石线锯市场竞争的加剧，三超新材的产品价格出现下降。仅光伏硅材料用电镀金刚线就从2014年的477.93元/km下降到2016年的283.67元/km。公司电镀金刚线产品平均售价下降1%，利润总额也将下降约2%。毛利率尽管维持较高水平，但也呈下降趋势，分别为60.08%、53.42%、48.87%。
技术不完善 募投项目能否达预期待观察
值得注意的是，三超新材的客户集中度也相对较高。前五大客户销售收入占销售总收入的比例分别为38.95%、43.39%和47.62%。主要客户的需求将直接影响公司的生产及销售。以奥瑞德（600666）为例，三超新材对其2015年销售收入较2014年增加1535.75万元。主要来源于对电镀金刚线采购的增加，而对比2016年，由于奥瑞德调整业务，销售收入减少1861.69万元。可以预见，上述任何一项不确定性风险一旦发生，三超新材的经营业绩不可避免的将会严重下滑，三超新材能否承受住这样的打击？
除此之外，三超新材的招股书中风险披露中第五条特意披露核心人员流失及技术失密风险。这似乎涉及到企业内部管理效率的问题。据媒体报道，早在三超新材股改之前，也就是当时的南京三超金刚石工具有限公司，曾经发生过技术泄密事件。某员工在当日语翻译期间，擅自将公司的设备技术图纸、配方、设备提供商等资料复制，然后以该技术入股，成立公司，获取违法利润1092万余元。
另外，对于三超新材来说，其所处的金刚石线锯行业的商业模式链条较短，如果仅仅依赖这一单一主营业务，内生性扩张力明显不够，很难获得基于上下游产业链业务协同式发展的抗风险能力。
或许也是注意到了这一点，三超新材也曾试图开拓集成电路市场，拓展业务覆盖范围，进而增强公司内力。2013年，公司曾设立三泓科技以及合资设立泓星能源，希望通过贸易合作的方式促进公司产品进而集成电路行业。但均于2015年6月转让股权，具体原因招股书中未解释。即使不考虑上述已存在的不确定性风险，三超新材未来的发展仍存隐忧。据悉，三超新材基于行业发展趋势、市场需求展望、公司技术水平等要素，大力募投年产100万km金刚石线锯建设项目。
实际上，该项目建设期为三年，达产期四年。也就是说需要去七年时间才能完全检验该项目的成果。建设期间，项目资金主要来自募集资金，不足部分3754.15万元由公司自筹解决，公司承担了一定的资金压力。
另外，据相关研究报告指出，我国金刚石线锯技术的在线检测、自动调整PH值等方面仍不够完善，没有配套镀液处理装置，工艺控制不稳定，距离国际先进水平仍有相当距离。市场应用方面，光伏市场转入低速，仅蓝宝石切割加工市场活跃。而金刚石线锯建设项目耗时长，实际建成后市场环境、技术、相关政策都有可能出现较大转向，该募投项目的预期IRR(内部收益率)能否达到预期还有待观察。
综合毛利率呈下降趋势
招股书显示，报告期内，公司的综合毛利率总体呈下降趋势，但仍保持较高水平，其分别为60.08%、53.42%和48.87%。
报告期内，公司电镀金刚线产品的销售均价出现了下降，毛利率尽管维持较高水平，但也呈现了下降趋势，分别为60.78%、51.79%和46.07%。如果未来市场竞争进一步加剧，可能还将对公司的产品价格、毛利率、市场份额等产生不利影响，从而导致公司出现营业利润下滑甚至下滑50%以上的风险。
公司电镀金刚线业务与可比公司的毛利率比较分析
根据上表：（1）公司电镀金刚线的毛利率波动趋势与可比公司岱勒新材、豫金刚石高度一致；（2）2013年至2015年，公司电镀金刚线的毛利率高于可比公司主要是公司产品单位成本较低所致，2016年毛利率低于可比公司主要原因是杨凌美畅毛利率较高，拉高了可比公司的平均毛利率。
金刚石砂轮与可比公司的毛利率比较分析
根据上表，公司金刚石砂轮的毛利率高于同行业公司，主要是因为公司金刚石砂轮用途与该等公司的产品用途等有较大差异。
对此，发审委在首发申请反馈意见中也指出请补充分析并披露发行人与可比公司在产品特征、客户结构、定价水平等方面的差异及对毛利率对比的影响，毛利率较高是否合理；报告期各类产品毛利率变化较大的原因，各产品之间毛利率的差异原因；（2）请说明报告期产品平均售价、平均成本是否存在较大的波动，对毛利率变动的影响程度。（3）请补充披露毛利率是否存在较大变动的风险。（4）结合不同产品的单价及变化、客户构成、产品差异等因素详细说明毛利率变化的原因，分析毛利率变化与产品售价、成本变动之间的匹配性；（5）说明同行业可比上市公司选择的依据，样本选择是否完备、可比，针对同类型产品或者业务，对毛利率情况进行同行业对比，并分析其差异情况。请保荐机构、申报会计师对毛利率的真实准确发表明确意见，对毛利率变动的合理性、未来趋势、潜在风险进行分析并明确发表意见。
