中国经济网编者按： 恒润股份于2017年5月5日在上交所上市，主承销商为中德证券，股票简称为“恒润股份”，股票代码为 603985，份首次公开发行不超过 2,000 万股人民币普通股，本次发行股份全部为新股，不安排老股转让。预计募集资金总额为53,940.00 万元，预计募集资金净额为 48,391.00 元。

据恒润股份招股书数据显示，公司2012年至2016年实现营业收入分别为62,172.67万元、49,950.95万元、69,091.22万元、66,903.91万元、62,933.55万元；实现净利润分别为4,117.19万元、1,417.10万元、3,789.26万元、5,844.56万元、9,471.33万元。

上述数据可见，恒润股份2012年和2016年营业收入几乎没变，净利润却在五年间增长130%。

恒润股份预计 2017 年一季度营业收入区间为 14,000 万元至 18,000 万元，较 2016 年同期增长幅度在 1.81%至 30.91%之间，归属于母公司股东的净利润区间为 2,500 万元至 3,200 万元，较 2016 年同期增长幅度在 5.12%至 34.55%之间，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润区间为 2,450 万元至 3,150 万元，较 2016 年同期增长幅度在 3.73%至 33.36%之间，公司 2017 年一季度经营情况良好。（前述 2017 年一季度业绩未经注册会计师审计。）

恒润股份2012年至2016年应收账款分别为12,677.51万元、12,094.78万元、17,408.80万元、14,968.78万元、17,692.28万元；占流动资产比例分别为25.74%、26.64%、33.31%、32.37%、34.40%；应收账款周转率分别为5.15次、4.03次、4.39次、3.89次、3.52次。

恒润股份2012年至2016年存货分别为18,516.13万元、20,901.34万元、21,099.77万元、16,929.32万元、16,285.82万元；占流动资产比例分别为37.60%、46.05%、40.37%、36.61%、31.66%；存货周转率分别为2.49次、2.05次、2.40次、2.33次、2.13次。

2014年至2016年恒润股份短期借款余额分别为31,850.00万元、30,950.00万元、22,654.71万元；2014年至2016年合并资产负债率分别为64.41%、56.66%、51.08%。恒润股份表示，因融资渠道有限，导致报告期内公司银行借款规模及总体负债水平较高。

兴业证券认为，参照可比公司估值，恒润股份2017年20-25倍PE较为合理，对应价格区间为29-36.25元。

中国经济网记者试图联系恒润股份，截至发稿，采访邮件暂未收到回复。

专注锻件 为外商投资企业

招股书显示，恒润股份全称江阴市恒润重工股份有限公司，前身为江阴市恒润法兰有限公司，成立于 2003 年 7 月。2011 年 6 月 25日，经恒润有限董事会审议通过，以截至 2011 年 4 月 30 日经审计的净资产为基础，整体变更设立为股份有限公司。

公司自 2004 年 11 月起为中外合资企业，外资股权（股份）为 25%，根据《中华人民共和国外商投资企业和外国企业所得税法》规定“对生产性外商投资企业，经营期在十年以上的，从开始获利的年度起，第一年和第二年免征企业所得税，第三年至第五年减半征收企业所得税”，本公司享受的外商投资企业所得税优惠符合当时有效的《中华人民共和国外商投资企业和外国企业所得税法》，取得了税务部门的核准，合法合规。

2011 年 7 月 18 日，发行人取得《中华人民共和国外商投资企业批准证书》（商外资苏府资字【2004】55636 号）。2011 年 8 月 30 日，发行人在无锡工商行政管理局完成工商变更手续，并领取了变更后的《企业法人营业执照》（注册号为 320281400003897）。

公司主要从事辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件等产品的研发、生产和销售，产品主要应用于风电行业、石化行业、金属压力容器行业、机械行业、船舶、核电等多种行业。

经营范围为生产、加工锻件、不锈钢法兰盘、碳钢法兰盘、机械零部件；金属材料的研究、开发。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）。

承立新先生为恒润股份控股股东及实际控制人，本次发行前持有公司2,880万股，占公司总股本的48%。承立新为中国国籍，无永久境外居留权。

恒润股份于2017年4月20日在上交所发布招股说明书，于2017年5月5日在上交所上市，主承销商为中德证券，股票简称为“恒润股份”，股票代码为 603985，份首次公开发行不超过 2,000 万股人民币普通股，本次发行股份全部为新股，不安排老股转让。预计募集资金总额为53,940.00 万元，预计募集资金净额为 48,391.00 元。

本次发行募集资金净额将主要投资以下项目：

1.年产 2.5 万吨精加工大型环锻扩产项目，投资总额24,968.84万元，拟投入募集资金20,000.00万元；2.年产 1.2 万吨精加工自由锻件建设项目，投资总额14,986.67万元，拟投入募集资金12,900.00万元；3.研发中心建设项目 ，投资总额2,452.55万元，拟投入募集资金1,650.00万元；4.补充与主营业务相关的营运资金，投资总额14,800.00万元，拟投入募集资金13,841.00万元。

委外加工费金额逐年上涨引问询

据证监会2017年3月24日发布的恒润股份首次公开发行股票申请文件反馈意见显示，根据招股书披露，报告期内发行人存在委外加工的情况，且报告期内发行人委外加工费金额逐年上涨，占营业成本比例逐年升高。 请发行人补充披露：（1）委外加工的具体环节，是否为发行人生产过程中的核心环节或存在核心技术，委外加工的必要性；（2）分析委外加工费和市场公允价格的对比情况，说明定价合理性及是否存在利益输送，说明报告期委外费用逐年上升的原因，发行人是否存在对委外加工的依赖及技术瓶颈；（3）报告期内的主要委外加工商是否和发行人股东及董监高存在关联关系。 请保荐机构和会计师对以上情况进行核查并发表核查意见。

据证监会2017年4月6日发布的主板发审委2017年第48次会议审核结果公告显示：

1、请发行人代表进一步说明：（1）报告期各期发行人在主营业务收入较为稳定的情况下，净利润大幅提高，收入和净利润变动不匹配的原因。业绩增长的合理性，与同行业上市公司业绩趋势是否一致；（2）结合近期市场情况和发行人经营情况，说明发行人2017年度是否存在业绩大幅下滑的风险，相关风险是否充分揭示。请保荐代表人发表核查意见。

2、请发行人代表结合产品品种、产量、售价、单位成本（料、工、费）、采购模式及材料采购价格、销售定价模式以及产品市场定位和行业竞争优势等因素，进一步说明：（1）报告期各期不同产品毛利率差异较大且变动趋势不一致以及内、外销产品毛利率差异较大的原因及其合理性；（2）产品售价与材料采购价格变动趋势不一致的原因及其合理性。请保荐代表人发表核查意见。

3、请发行人代表进一步说明：（1）发行人报告期内废料收入占直接材料比重较高且不同年度变化幅度较大的原因和合理性，是否与行业和生产工艺的特点一致；（2）废料销售数量、销售额与原材料采购、投入数量和金额是否配比；（3）废料成本核算、结转和销售的会计处理是否符合《企业会计准则》的规定，废料销售毛利总体为负的主要原因，其成本核算是否真实合规，相关内部控制制度是否建立健全并有效执行；（4）发行人与江阴市天虹金属铸造有限公司、江阴江盛不锈钢制品有限公司是否存在关联关系，与其同时发生原材料采购和废料销售是否具有商业合理性，交易价格和条件是否公允，是否存在特殊利益安排。请保荐代表人发表核查意见，并说明对废料销售业务真实性的核查过程、方法、依据和结论。

4、请发行人代表进一步说明：（1）美国等国家针对中国风电塔筒“双反”情况及其影响，发行人通过第三方出口美国等“双反”国家是否合法合规，是否会受到处罚或追究相关的法律责任，对发行人持续合法经营的影响；（2）发行人同国外主要客户的合作模式，是否签订长期框架协议，是否存在交易的可持续性；（3）报告期内发行人辗制环形锻件和锻制法兰产品收入结构波动的原因和合理性，是否和下游行业波动及需求相匹配；发行人是否存在对风电及机械行业的依赖及其对发行人未来生产经营的影响，发行人盈利情况与同行业及其下游行业的发展趋势是否一致及其原因和合理性；在电力行业业绩波动较大且部分地区限风弃电的情况下对发行人主要产品生产销售的影响，是否存在业绩大幅下滑的风险；（4）发行人的市场经营环境是否已经或将要发生重大变化，发行人在盈利能力可持续性和稳定性方面是否存在重大不确定性，相关信息和风险是否充分披露。请保荐代表人发表核查意见。

券商定价29-36.25元

据兴业证券研报显示，公司经营稳健，辗制环形锻件助力业绩增长。下游市场稳定发展，风电设备市场需求旺盛。

恒润股份不断优化产品结构，大力发展辗制环形锻件业务，产品市场占有率有望持续提升。我们预测公司2017-2019年EPS分别为1.45/1.74/2.02元，分别同比增长22.57%/19.87%/16.36%，参照可比公司的估值，兴业证券认为给予公司2017年20~25倍PE较为合理，对应价格区间为29~36.25元。首次覆盖，暂不给予评级。

据华泰证券研报显示，近两年恒润股份营业收入小幅下降的主要原因是其他业务收入（非主营收入）的波动，由于公司选择销售钢材废料的时点和销量具有较大主观性，各期末废料库存水平存在差异，因此其他业务收入波动较大。

公司本次拟向社会公开发行股票不超过 2,000 万股，占发行后总股本的25%，公司本次公开发行预计募集资金总额为 53,940 万元， 资金拟投向：年产 2.5 万吨精加工大型环锻扩产项目、年产 1.2 万吨精加工自由锻件建设项目、研发中心建设项目以及补充与主营业务相关的营运资金。

参考Wind 一致预测，可比上市公司 2017 年对应 PE 处于 27~51 倍； 2017 年机械基础件行业的上市公司 PE 处于 16~443 倍区间，中位值为 49 倍，平均值为 78 倍。

资产负债率较高

据招股书显示，因融资渠道有限，公司项目投资及生产经营规模扩大所需资金主要通过经营利润积累和银行信贷支持，导致报告期内公司银行借款规模及总体负债水平较高。

2014年至2016年恒润股份短期借款余额分别为31,850.00万元、30,950.00万元、22,654.71万元；2014年至2016年合并资产负债率分别为64.41%、56.66%、51.08%。

基于公司负债水平较高，财务状况有待改善的现实，公司拟定的每年不低于10%现金分红比例的分红回报规划是较为稳健、合理的。

本次发行后，公司资本金将得以充实，财务状况将得以改善，偿债能力将大幅增强，盈利水平将进一步上升，公司预计未来分红回报规划的实施不存在压力。

外销产品毛利率较高

据招股书显示，公司主要产品为辗制环形锻件，2014年至2016年该产品销售单价分别为1.45万元、1.61万元、1.57万元，2016年较2015年下降2.20%。

2014年至2016年恒润股份主营业务毛利率分别为28.98%、32.16%、40.09%。其中内销产品毛利率分别为26.78%、26.34%、31.63%；外销产品毛利率分别为30.30%、35.21%、42.47%。

恒润股份表示，公司国外销售毛利率均高于国内销售毛利率，主要系包括风电塔筒法兰在内的辗制法兰外销收入逐年扩大，风电塔筒法兰属于精加工成品，毛利率较高，且公司在该领域的研发投入持续增加，对全球大型风电设备制造企业销售的海上风电塔筒法兰等高品质产品销量增加，也增加外销产品的毛利率。此外，外销收入中 DAP 贸易方式的占比增加，也是导致国外销售产品毛利率升高的因素之一。

此外，恒润股份同行业可比上市公司分别有宝鼎科技、通裕重工、金雷风电、大金重工、天能重工。

宝鼎科技2014 年、2015 年综合毛利率分别为16.06%、18.55%；通裕重工同期综合毛利率分别为23.19%、23.07%；金雷风电同期综合毛利率分别为31.06%、34.24%；大金重工同期综合毛利率分别为17.16%、26.29%；天能重工同期综合毛利率分别为27.10%、36.89%。

恒润股份2014年至2016年综合毛利率分别为24.68%、28.27%、37.26%。

行业存压

据中国工业报报道，根据英国牛津经济研究院的预测，2016~2020年国际机床工具消费市场将总体趋于平稳，并呈现温和回升的态势，有助于中国走出去战略的实施。

但在看到产业发展诸多有利因素的同时，我们还应冷静的关注当前和未来一段时期产业发展中存在的突出问题。例如，市场需求低迷，新旧动能转换滞后。

记者了解到，近5年来，金属加工机床需求在2010年出现峰值后便呈现单边下降的状态，虽然在2013年出现短期回升，但整体呈现下降趋势；切削刀具需求在2011年之前均呈现快速增长的趋势，从2011年之后则呈现顶部运行的状态，2014年开始呈现下降态势。

由于机床消费受货币供应量和供需关系的综合影响，机床行业在经历十多年快速增长后，传统用户的机床保有量巨大、机床在役时间短。在传统用户产能普遍过剩和货币供应由积极转向中性的大环境下，机床消费需求将呈现下行压力持续增长的可能。

在中国机床工具协会执行副理事长毛予锋看来，今后几年用户行业去产能的力度加大，机床和工具总需求呈现下降的可能性较大。他同时指出，机床行业存在的利空因素还包括，运行质量下降，运行风险仍未化解。如，全行业主营业务收入和利润总额增速一直呈现波动下行的趋势，负债和应收账款增速则连续明显增长等。

根据国家统计局相关数据，2016年金属加工机床主营业务利润率约为4.9%，与2011年相比下降1.6个百分点。工具主营业务利润率约为7.5%，与2011年持平。2016年金属加工机床和工具产业成品存货与2011年相比 分 别 增 长 162.2%和24.4%。2016年金属加工机床和工具产业应收账款与2011年相比分别增长64.3%和71.7%。

从协会行业统计重点联系网络数据反映的情况看，运行质量下降的趋势更加明显。2016年金属加工机床主营业务收入增速和利润率分别为-3.4%和-0.6%，与2011年同期相比分别下降18.3和6.5个百分点。2016年工具主营业务收入增速和利润率分别为-2.4%和5.4%，与2011年同期相比分别下降21.3%和2.4个百分点。

恒润股份在招股书中表示，若未来经济环境发生不利变化，公司产品下游市场需求下降，公司不能适时调整市场策略，产品结构不能适应市场需求的变化，未来公司经营可能遭受不利影响，存在公司经营业绩下滑的风险。