随着新三板交易的持续低迷，“总市值跌破总融资”现象开始首次在部分挂牌公司中批量现身。这意味着理论上先期购买部分股权的资金已经可以在当下时点成功“拿下”挂牌公司的全部股权，同时表明先期资金的投资收益已经为负。

业内分析认为，新三板市场整体估值较低，这与做市等相关配套制度有待完善存在密切关系。随着新三板做市商有望向私募基金敞开大门，业内认为，相关配套制度完善的时间窗口期也正在到来。

总市值跌破总融资

以海航冷链为例，作为“海航系”重要成员，公司挂牌以来通过股权再融资募集资金17.06亿元，堪称新三板募资大户，但以8月31日公司11.7亿元总股本和1.42元的收盘价格计算，海航冷链总市值仅为16.6亿元。这意味着，先期买入部分海航冷链增发股份的投资机构或者个人，如今已经可以买下公司的全部股权。

值得注意的是，海航冷链先期融资价格并不算高。2015年7月，海航冷链以1.48元每股的价格募集资金，但目前公司的每股净资产已经突破1.49元。股价跌破每股净资产，同时总市值跌破总融资，公司成为物流仓储业在新三板市场中日渐冷落的一个缩影。

wind数据显示，截至2016年8月下旬，已经有包括中搜网络、ST春秋、澳凯富汇等在内6家做市企业的市值跌破了融资额，前期投资机构陷入“投资失足”的尴尬。

总市值跌破总融资，也使挂牌公司再度融资身陷囹圄。根据公开资料统计，包括三炬生物、华盛控股等在内的多家挂牌公司日前停止了新一轮的股票发行，以避免市值低于融资额情况出现。

做市商制度亟待改革

有券商人士指出，总市值跌破总融资，与目前新三板市场的整体估值较低有密切关系。以三板做市指数为例，已经从2015年1586的高点持续下滑至2016年8月31日的1073点，大部分做市公司的股价也跟随该指数出现持续下跌。

还有券商认为，新三板估值无法启动与做市制度之间存在密切关系。中国新三板研究中心首席经济学家刘平安博士认为，新三板市场的“破坏式创新”，为市场化改革带来了突破，但新三板市场的制度创新存在不足。一方面，现有监管框架可能影响新三板市场化进程；另一方面，市场主要组织和券商从事新三板业务的激励与动力不足，这可能成为新三板市场化的障碍。

中国国际科促会新三板研究中心副主任兼首席研究员布娜新表示，新三板做市商之所以无法拿出“洪荒之力”来做市，与做市商权利义务的不对等存在密切关系，并且做市商资金也存在“实力不足”的问题。“在做市交易的前提下，不少大户却感觉交易起来费劲。比如，公司股东想一次性卖出一批股票，结果做市商因为盘子太大，没能力接，于是交易就搁浅了。这就涉及到另外一个制度——大宗交易制度。”

新三板引入做市转让制度已经两年时间，业内普遍认为完善做市等相关配套制度的窗口期正在到来。全国股转公司副总经理、新闻发言人隋强8月28日出席中国新三板发展战略高层论坛时透露，股转系统正在研究新三板分层后的差异化制度安排，计划在年内推出将私募基金作为新三板做市商的相关制度，同时QFII和RQFII参与新三板投资的相关政策也有望不日出炉。(王小伟)