□本报记者 徐金忠

“万家时代”悲喜剧

进入万家时代之际，新三板仿佛一派欣欣向荣，但其实不然，今年以来，市场交投清淡，企业再融资不易，新三板市场面临着不小的发展压力。越来越多的优质企业转战IPO，数据显示，2015年有49家新三板公司转战IPO，而这一数据到2016年已达230家。东北证券指出，当前新三板主要面临“投融资供求的矛盾、制度规范与制度创新的矛盾、市场严重分化的矛盾”三大结构性矛盾问题。

事实上，就在新三板市场实现量的飞跃的同时，新三板定增也相对遇冷。Wind数据显示，截至12月24日，今年以来，新三板挂牌公司实际通过定增募资1263.96亿元，而去年全年的数据是1229.57亿元。虽然两个数据基本持平甚至今年还略有增长，但是考虑到新三板挂牌企业数量的快速增长，可以看出，今年以来新三板定增市场实际呈走弱态势。显然，在挂牌公司数量突破万家之后，新三板的再融资能力需要进一步提升。

“从座上宾到路人甲的待遇”，有新三板公司董秘如此形容新三板公司定增方案在机构投资者面前的不同待遇。“整体来讲，今年新三板定增还是难做很多，资金方担忧新三板公司的发展前景以及市场流动性等问题，要吸引资金方更需要多方联系，在定价等方面需要多做些让步。”

江浙“新贵”崛起

“但是，不论新三板市场平时的交易量如何，如果有人告诉你可以低价拿到公司股权，况且还是在挂牌公司相对没有议价能力的情况下，很多资本方都会心动加行动。另外，部分新三板企业质地较好，有稳定的投资回报，而且有IPO、转板等的预期，所以还是有人会参与这些公司的定增。”仓晖投资业务经理臧康表示。

一个有趣的事实是，在投资机会的“诱惑”下，近年来，新三板定增市场的参与者结构发生了不小的变化。Wind数据显示，与此前相比，近年来，机构参与新三板定增的热度保持在较高水平。三板慧数据显示，2015年机构参与新三板定增的总额为942.1亿元，而截至12月初，今年机构参与认购的总额为847.86亿元。

另外，数据还显示，在“抢筹”新三板的机构投资者结构上，今年以来也有不小的变化。三板慧资料显示，如果将认购定增胃口最大的地区称作“定增王”，那么今年的定增王是北京、广东、浙江与上海，分为165亿元、158亿元、145亿元与127亿元。数据进一步显示，去年仅有北上广三地机构认购定增在百亿级以上，而今年新添一员猛将——浙江杀入百亿俱乐部：今年浙江以145亿元的规模，取代上海，跃居第三，增幅达到178%，成为一只凶猛的认购力量。

对此，臧康深有感触。据其介绍，当前在新三板里，无论是投资机构还是个人投资者，江浙资金都已成为重要的投资力量，而且此前一些以个人投资者名义参与新三板定增的情况正在为形形色色的投资公司、私募基金所取代，呈现机构化投资的特点。“江浙一带积累的产业资本，敏锐地嗅到了新三板股权融资时代的机会，资本涉入新三板的力度逐年加大。另外，今年以来A股市场难做、房地产市场受限，资金正在被挤压到新三板等新兴资本市场，我手下就有不少客户的资金来自于早年间的制造业积累或者是炒房收益，这部分客户和资金现在也是借助投资机构等方式，通过新三板定增，来掘金新三板机会。”

记者从嘉兴昊谷投资合伙企业(有限合伙)、宁波汇宁投资有限公司等新三板定增市场“新贵”处了解到，上述机构除了看好新三板价值和财务投资之外，在目前资金和投资环境下的资产多样配置，也是其发力新三板定增的重要原因。此外，还有不少实业背景的资本也在借参与定增的机会，寻求与新三板企业在产业上融合发展的可能，“通过股权投资，寻求在收购兼并方面的可能，为上市公司积累相关的战略转型的机会。”一家具有A股上市公司背景的投资公司人士表示。

查阅新三板公司公告可以发现，上述逻辑的发生有迹可循。近期，A股公司入股新三板企业的情况屡见不鲜，就在12月23日晚间，朝歌科技和万高科技同时披露股票发行报告书，认购对象均出现上市公司的身影。其中，朝歌科技发行股份200万股，每股发行价为14.80元，认购对象为上市公司水晶光电，认购金额为2960万元；万高科技则以每股7.60的发行价，向永贵电器发行股份约395万股，金额约3000万元，向赣州市惠然润泽投资管理合伙企业(有限合伙)发行股份78.95万股，即认购600万元，合计募资总额约3600万元。

新年或有新机会

无论如何，在A股市场低迷、新三板持续清淡的情况下，机构揽筹新三板的风险也是不言而喻的。“一方面，是市场制度设计等方面的风险，如新三板企业中出现不少违规案例，摘牌的公司也时有出现，监管部门也明确了新三板企业有多种方式合理进退；另一方面是市场带来的风险，即市场下跌带来的定增浮亏等的问题。”国金证券新三板分析人士表示。

市场带来的风险归根到底是定增定价的问题。今年以来，新三板企业股价倒挂频现。据机构统计，截至12月21日，新三板有519家完成定增的企业出现股价倒挂，更有147家尚处在定增中的企业出现未完成即破发的尴尬局面。

可以说，今年以来，新三板企业在定向增发融资的过程中，遇到了较以往更强的挑战。一方面，调整规范期的新三板行情遇冷；另一方面，挂牌企业仍需要融资来改善经营环境，提升盈利空间。

红榕资本总裁丁肇亮认为，新三板目前合适的投资思路分别有三类：一是资本套利，适配短期资金，高风险偏好；二是短期投资，适配短期资金，风险偏好适当；三是长期投资，适配长期资金，资金量较大，风险偏好较高，适宜调研强度较高、不关注其流动性而更看重企业中长期发展的投资者，更多是通过定向增发或者老股转让的方式参与。未来新三板有四类投资机会，分别是折价退出、破发概念、低价定增及低价二级市场。

作为揽筹新三板定增的机构，对于财务投资和产业布局有不同选择，而新三板部分公司拥有相对可预期的发展前景但身处调整期，参与这些企业定增带来的或是难得的低成本布局机会。

广证恒生研报认为，新三板未来发展中存在一个确定性与多个不确定性。其中，新三板市场发展的战略必然性是当前可知的确定性，当前新三板承载的四大战略目标势必推动整个新三板向前发展，即作为一个重要的交易场所支持大量中小企业的发展；作为多层次资本市场的一个重要组成部分，是一个承上启下的关键平台；“大众创业，万众创新”背景下的重要角色；经济结构转型升级及降低企业杠杆率的主战场。在这样的背景下，广证恒生建议投资者立足战略与中长期投资原则，进行左侧布局。

东兴证券2017年新三板年度策略则指出，2016年在分层制度实施后，板块利好出尽，市场风险偏好持续走弱，新三板市场交易持续低迷，定增市场冷清；进入三季度后，利好政策密集出台，虽然市场反应冷淡，但是长期来看，新三板市场正加速向成熟化迈进。

市场扩容迅速，板块多维指标向好。东兴证券通过对板块的主要重要指标——总资产、净资产、营收、净利、ROE、资产负债率、融资情况和估值走势分析，认为市场多维度指标层次分明，发展向好；市场融资功能触底，强劲反弹预期将近；估值持续走低，多层次价值洼地明显。东兴证券建议2017年不仅跟进新兴行业，也要布局IPO预期强的企业，保证稳定的IPO套利空间；同时密切关注行业龙头和高增速绩优股，把握行业发展动态，寻找合适的投资时机。

“整体来说，新三板今年经历的是整顿发展的过程，市场持续向前发展是主线。但是面对市场阶段性的问题，政策层面和资金层面都在进行调整，以至于产生了市场较冷的情况。预计明年新三板市场将继续理顺制度设计等内容，进入市场低迷状态后的较快恢复发展阶段。”有私募基金投资经理表示。